محافظو البنوك المركزية اليائسون

ستيفن س. روتش

صادف آخر أيام الصيف بداية موسم آخر من صُنع السياسات العقيمة من قِبَل اثنين من البنوك المركزية الكبرى في العالَم ــ بنك الاحتياطي الفيدرالي الأميركي وبنك اليابان. لم يفعل بنك الاحتياطي الفيدرالي الأميركي شيئا، وهذه هي المشكلة على وجه التحديد. وفي بنك اليابان، كشف خبراء تحويل التراب إلى ذهب عن مناورة سياسية غير تقليدية ضعيفة أخرى.
يلاحق كل من هذين البنكين استراتيجيات منفصلة تماما عن الاقتصاد الذي اؤتمن على إدارته. وعلاوة على ذلك، تعزز تصرفات البنكين الأخيرة التزاما متزايد العمق بآلية تحويل غادرة على نحو متزايد بين السياسة النقدية، والأسواق المالية، والاقتصادات التي تعتمد على الأصول. وقد أدى هذا النهج إلى انهيار 2008-2009، بل وربما غرس بذور أزمة أخرى في السنوات المقبلة.
وقد أغفلت المناقشة الدائرة حول مدى فعالية الأدوات الجديدة والقوية التي أضافها محافظو البنوك المركزية إلى ترسانتهم تلك الحقيقة القاسية المتمثلة في ضعف النمو الاقتصادي. وتُعَد اليابان حالة واضحة في هذا الصدد. فقد ظلت اليابان حبيسة مسار النمو الذي لم يتجاوز في الأساس 1% على مدار ربع القرن الماضي، وفشل اقتصادها في الاستجابة للجهود المتكررة في التحفيز النقدي غير العادي.
وأيا كانت السياسة التي انتهجها بنك اليابان ــ أولا سعر الفائدة صِفر في أواخر التسعينيات، ثم برنامج التيسير الكمي والكيفي الذي أطلقه محافظ بنك اليابان هارويكو كورودا عام 2013، والآن التحرك الأخر نحو سياسة أسعار الفائدة السلبية ـــ فقد أفرط البنك في بذل الوعود وقصر في الوفاء بها. في واقع الأمر، مع انزلاق نمو الناتج المحلي الإجمالي السنوي الحقيقي في اليابان إلى 0.6% منذ انتخاب شينزو آبي رئيسا للوزراء في أواخر 2012 ــ أبطأ بنحو الثلث من متوسط المعدل السنوي البطيء الذي بلغ 0.9% على مدار 22 عاما مفقودة (1991-2012) ــ كان مصير ما يسمى الحافز الأقصى، بموجب "اقتصاد آبي"، الفشل الذريع.
ولم يكن أداء بنك الاحتياطي الفيدرالي الأميركي أفضل. فلم يتجاوز نمو الناتج المحلي الإجمالي الحقيقي في الولايات المتحدة 2.1% في المتوسط على مدار الأرباع الثمانية والعشرين الماضية منذ انتهت أزمة الركود العظيم في الربع الثالث من عام 2009 ــ بالكاد نصف المعدل المتوسط الذي بلغ 4% في فترات مماثلة من الطفرات السابقة.
وكما هي الحال في اليابان، كان التعافي المتواضع في أميركا غير مستجيب إلى حد كبير للنوع العدواني من الحوافز غير التقليدية ــ أسعار الفائدة صِفر، وثلاث جرعات من توسع دفاتر الموازنة (التيسير الكمي 1، والتيسير الكمي 2، والتيسير الكمي 3)، وعملية تطور منحنى العائد التي تبدو السابقة التي استند إليها تحرك بنك اليابان الأخير. (أعلن بنك اليايان للتو أنه يستهدف أسعار الفائدة صِفر لسندات الحكومة اليابانية المستحقة بعد عشر سنوات).
وعلى الرغم من عجز النمو المستمر، تظل البنوك المركزية على إصرارها على نجاح النهج الذي تسلكه، من خلال تقديم ما يسمى النتائج "المسايرة للتفويض". ويشير بنك الاحتياطي الفيدرالي إلى الانخفاض الحاد في معدل البطالة في الولايات المتحدة ــ من 10% في أكتوبر/تشرين الأول 2009 إلى 4.9% اليوم ــ كدليل ظاهري يشير إلى اقتصاد يقترب من تحقيق أحد أهداف التفويض المزدوج المزعوم لبنك الاحتياطي الفيدرالي الأميركي.
ولكن عندما نضع نمو تشغيل العمالة الثابت ظاهريا جنبا إلى جنب مع الناتج الضعيف، يتكشف لنا التباطؤ الكبير في الإنتاجية والذي يثير تساؤلات خطيرة حول إمكانات النمو البعيدة الأمد في أميركا وتراكم التكاليف والضغوط التضخمية في نهاية المطاف. ويزعم أعداء الحقائق الذين يصرون على أن السياسات النقدية غير التقليدية فقط هي التي تمنع تحول الركود العظيم إلى كساد أعظم، أننا لا يجوز لنا أن نلوم بنك الاحتياطي الفيدرالي الأميركي على المحاولة. بيد أن هذا أقرب إلى التأكيد من الاستنتاج الذي يمكن التحقق منه.
ورغم غياب الثِقَل السياسي بشكل ملحوظ في الاقتصادات الحقيقية في كل من اليابان والولايات المتحدة، تقدم لنا أسواق الأصول قصة مختلفة. فقد ارتفعت أسعار الأسهم والسندات على ظهر السياسات النقدية التي أدت إلى انخفاض أسعار الفائدة إلى الحضيض فضلا عن برامج ضخ السيولة الهائلة.
من الواضح أن السياسات النقدية غير التقليدية الجديدة في كل من البلدين تفتقر إلى الانفصال بين أسواق الأصول والنشاط الاقتصادي الحقيقي. ويعكس هذا تداعيات ركود الميزانية العمومية الموجع، وانهيار الطلب الكلي الذي كان مسنودا بشكل مصطنع بفقاعات أسعار الأصول عندما انفجرت الفقاعات، الأمر الذي أدى إلى إعاقة مزمنة للمستهلكين المثقلين بالديون الذين يعتمدون على الأصول (في أميركا) والشركات (في اليابان). وفي ظل هذه الظروف، لم يكن الافتقار إلى الاستجابة عند مستوى أسعار الفائدة صِفر مستغربا. الواقع أنه يذكرنا بشكل صارخ بما يسمى فخ السيولة في ثلاثينيات القرن العشرين، عندما كانت البنوك المركزية أيضا "تبذل جهودا عقيمة".

عضو هيئة التدريس في جامعة ييل، والرئيس السابق لبنك مورجان ستانلي في آسيا.