الأربعاء ٣٠ / سبتمبر / ٢٠٢٦
كتب - محمود محمد
قد يتغير سعر الأصل في كل لحظة، لكن تحديد قيمته الأساسية مسألة أكثر تعقيدًا.
يمثل السهم حصة ملكية في شركة، بينما يمثل السند حقًا تعاقديًا في دفعات مستقبلية. أما السلعة فتستمد قيمتها من الطلب على المنتج المادي من الأفراد والشركات. ومع ذلك، يمكن أن تتغير أسعار هذه الأصول الثلاثة باستمرار مع إعادة المستثمرين تقييم ما تستحقه.
ويُعد فهم الفرق بين السعر والقيمة من المبادئ الأساسية في الاستثمار.
يمكن للمستثمرين استخدام أساليب مختلفة لتحليل الأسواق، من التقييم الأساسي إلى المقارنات القائمة على السوق. ولمن يتابعون عدة أسواق بصورة نشطة، يوضح التداول مباشرةً عبر منصات التداول القائمة على الويب من AvaTrade كيف سهّلت التكنولوجيا الوصول إلى فئات أصول مختلفة ومتابعة تحركات الأسعار من بيئة واحدة.
لكن المنصة المستخدمة لمتابعة السوق لا تحدد قيمة الأصل نفسه؛ فالقيمة ترتبط بالخصائص الاقتصادية الكامنة وراءه.
القيمة ليست هي السعر
سعر السوق هو المبلغ الذي يمكن عنده شراء الأصل أو بيعه في الوقت الحالي.
أما القيمة فهي تقدير لما يستحقه الأصل استنادًا إلى خصائصه الأساسية وآفاقه المستقبلية.
قد يتقارب المفهومان بدرجة كبيرة، لكنهما ليسا بالضرورة متطابقين في كل لحظة.
فعلى سبيل المثال، قد يقدّر محللو الأسهم القيمة الجوهرية للشركة من خلال دراسة أرباحها المتوقعة وتدفقاتها النقدية وآفاق نموها ومخاطرها، ثم يقارنون سعر السوق بذلك التقدير.
يصف CFA Institute القيمة الجوهرية بأنها تقدير يستند إلى الخصائص الاستثمارية للأصل، بينما يمكن لأساليب التقييم أن تعتمد على المنافع المستقبلية المتوقعة أو المتغيرات الأساسية أو المقارنات مع أصول مشابهة.
ولا يعني ذلك وجود قيمة واحدة صحيحة بشكل موضوعي في جميع الحالات؛ فاختلاف الافتراضات بشأن النمو أو أسعار الفائدة أو المخاطر قد يؤدي إلى تقديرات مختلفة.
ما الذي يمنح السهم قيمته؟
يمثل السهم حصة ملكية في شركة.
لذلك ترتبط قيمته الاقتصادية على المدى الطويل بقدرة الشركة على تحقيق الأرباح والتدفقات النقدية، وتنمية أعمالها، وإعادة رأس المال إلى المساهمين.
وهناك عدة عوامل يمكن أن تؤثر في هذا التقييم.
الأرباح
قد تُقيَّم الشركة التي تحقق أرباحًا بصورة مستمرة بشكل مختلف عن شركة تتكبد خسائر.
لكن الأرباح الحالية ليست سوى جزء من الصورة؛ إذ ينظر المستثمرون أيضًا إلى ما إذا كانت الأرباح مرشحة للنمو أو التراجع أو الاستقرار.
التدفق النقدي
لا تتحول الإيرادات تلقائيًا إلى قيمة. ما يهم المستثمرين هو مقدار النقد الذي تستطيع الشركة توليده وإتاحته في نهاية المطاف لمالكيها.
ولهذا تُستخدم نماذج التقييم المعتمدة على التدفقات النقدية على نطاق واسع عند تحليل الأسهم.
النمو
قد تكون لشركتين تحققان الأرباح نفسها اليوم تقييمات مختلفة جدًا إذا توقع المستثمرون اختلافًا كبيرًا في معدلات نموهما مستقبلًا.
لذلك يمكن لتوقعات النمو أن تؤثر بدرجة كبيرة في السعر الذي يكون المستثمرون مستعدين لدفعه.
المخاطر
ينبغي النظر إلى العوائد المتوقعة إلى جانب مستوى عدم اليقين.
فقد تُقيَّم شركة تتمتع بتدفقات نقدية يمكن التنبؤ بها بدرجة عالية بشكل مختلف عن شركة تكون أرباحها المستقبلية أقل وضوحًا بكثير.
ولهذا قد تؤثر التغيرات في مستوى المخاطر المتصوَّرة في التقييم حتى لو لم تتغير النتائج المالية الحالية للشركة.
لماذا تؤثر أسعار الفائدة في قيم الأصول؟
تؤثر أسعار الفائدة في تقييم كثير من الأصول المالية لأنها تؤثر في القيمة الحالية للتدفقات النقدية المستقبلية.
إذا كان المستثمر يتوقع استلام أموال بعد عدة سنوات، فإن قيمتها اليوم تعتمد جزئيًا على معدل الخصم المستخدم لحساب القيمة الحالية لتلك الدفعات المستقبلية.
ويظهر هذا الارتباط بوضوح خاص في السندات.
عندما تتغير أسعار الفائدة في السوق، تتغير كذلك القيمة الحالية للدفعات المستقبلية للسند. ويشير CFA Institute إلى أن أسعار السندات تعتمد على التدفقات النقدية للسند وأسعار الفائدة المستخدمة لخصم تلك التدفقات.
كما يمكن لأسعار الفائدة أن تؤثر في الأسهم.
فارتفاع الفائدة قد يغيّر تكاليف الاقتراض والتوقعات الاقتصادية ومعدل الخصم المطبق على التدفقات النقدية المستقبلية للشركات. ويختلف الأثر من شركة إلى أخرى، لكنه قد يغيّر الطريقة التي يقيّم بها المستثمرون الأرباح المستقبلية.
للسندات هيكل تقييم مختلف
يختلف السند في طبيعته الأساسية عن السهم.
عندما يشتري المستثمر سندًا صادرًا عن شركة، فهو يقرض المال للجهة المُصدرة بدلًا من شراء حصة ملكية في الشركة.
وتتعهد الجهة المُصدرة عادةً بسداد مدفوعات الفائدة ورد أصل المبلغ وفقًا لشروط السند.
ولذلك تُعد التدفقات النقدية التعاقدية للسند عنصرًا محوريًا في تقييمه.
قد يرتفع سعر السند في السوق الثانوية فوق قيمته الاسمية أو ينخفض عنها، تبعًا لعوامل تشمل أسعار الفائدة السائدة والجدارة الائتمانية للجهة المُصدرة والمدة المتبقية حتى الاستحقاق.
قد يصبح السند ذو القسيمة الجذابة أكثر قيمة مقارنة بالسندات الجديدة إذا انخفضت أسعار الفائدة في السوق. وعلى العكس، قد يصبح السند القائم أقل جاذبية إذا كانت السندات الجديدة توفر عوائد أعلى.
السلع تُقيَّم بطريقة مختلفة
لا تولد السلع أرباحًا أو تدفقات نقدية تعاقدية بالطريقة نفسها التي تفعلها الأسهم والسندات.
وترتبط قيمتها بصورة أكثر مباشرة بالعرض والطلب الفعليين.
فعلى سبيل المثال، يتأثر النفط بالإنتاج والمخزونات والنقل والاستهلاك، إضافة إلى توقعات العرض والطلب مستقبلًا.
وقد تتأثر السلع الزراعية بالطقس وحالة المحاصيل والمخزونات والاستهلاك العالمي.
أما المعادن الصناعية فقد تتأثر بنشاط التصنيع والطلب في قطاع البناء والتغيرات في المعروض.
ويميز CFA Institute السلع عن الأسهم والسندات من هذه الزاوية: فالسلع أصول مادية يرتبط تقييمها أساسًا بالعرض والطلب وتوقعات الأسعار المستقبلية، وليس بالتدفقات النقدية المتوقعة للشركات.
الندرة قد تخلق قيمة
الندرة مصدر مهم آخر للقيمة الاقتصادية.
عندما يكون الأصل محدودًا بينما يظل الطلب قويًا، قد يكون المشترون مستعدين لدفع سعر أعلى للحصول عليه.
ويظهر هذا المبدأ في أسواق مختلفة، مع أن الندرة وحدها لا تضمن ارتفاع السعر.
فقد تكون السلعة نادرة لكن الطلب عليها يتراجع، وقد تكون المقتنيات نادرة لكن قاعدة المشترين محدودة، كما قد يكون عدد أسهم شركة ما محدودًا نسبيًا بينما تقل رغبة المستثمرين في امتلاكها.
لذلك نادرًا ما يتحدد السعر أو القيمة بالعرض وحده.
بل إن التفاعل بين العرض والطلب والمنافع المستقبلية المتوقعة هو ما يصنع الفارق.
التوقعات يمكن أن تغيّر القيمة
قيمة الأصل ليست ثابتة بالضرورة.
فالمستثمرون يحدّثون افتراضاتهم باستمرار كلما ظهرت معلومات جديدة.
قد تعلن شركة عن توسع كبير، فيعيد المحللون تقدير توقعات النمو. وقد يواجه منتج للسلع اضطرابات في الإمدادات، أو تتغير النظرة المستقبلية للجدارة الائتمانية لجهة مُصدرة للسندات.
ويمكن لكل حدث من هذه الأحداث أن يغيّر التوقعات بشأن العوائد أو المخاطر المستقبلية.
وهذا أحد أسباب إعادة تسعير الأصول باستمرار في الأسواق المالية.
المقارنات السوقية مهمة أيضًا
لا يحسب المستثمرون القيمة دائمًا من نقطة الصفر.
بل يمكنهم مقارنة الأصل بأصول مشابهة باستخدام مقاييس قائمة على السوق.
بالنسبة للأسهم، تشمل مضاعفات التقييم الشائعة مضاعف السعر إلى الأرباح، والسعر إلى المبيعات، والسعر إلى القيمة الدفترية. كما يمكن استخدام مضاعفات قيمة المنشأة لمقارنة الشركات بناءً على مؤشرات مثل EBITDA أو التدفق النقدي التشغيلي.
توفر هذه المقارنات سياقًا مفيدًا، لكنها تظل معتمدة على اختيار شركات مناسبة للمقارنة وفهم أسباب اختلاف تقييماتها.
فقد تتمتع الشركة ذات مضاعف التقييم الأعلى بآفاق نمو أقوى، أو أرباح أكثر قابلية للتنبؤ، أو مستوى مخاطر متصوَّر أقل.
ولا يشرح الرقم وحده الصورة الكاملة للتقييم.
لماذا يمكن تقييم الأصل نفسه بطرق مختلفة؟
قد ينظر مستثمرون مختلفون إلى الأصل نفسه ويصلون إلى نتائج مختلفة؛ فقد يعطي أحدهم وزنًا أكبر للنمو على المدى الطويل.
وقد يركز مستثمر آخر على التدفق النقدي الحالي، بينما يعطي ثالث اهتمامًا أكبر لمخاطر الهبوط. ويمكن أن تساعد الأبحاث المستقلة وتعليقات السوق المستثمرين على فهم أسباب اختلاف تقديرات القيمة.
ولذلك قد تنتج نماذج التقييم الخاصة بهم تقديرات مختلفة.
ولا يُعد ذلك بالضرورة خللًا في عملية التقييم؛ فهو يعكس حقيقة أن التقييم يعتمد على افتراضات بشأن مستقبل غير مؤكد.
ويعكس سعر السوق في النهاية تفاعل هذه التوقعات المختلفة.
قد تتغير القيمة قبل أن يتغير النشاط الأساسي للشركة
من المهم إدراك أن القيمة السوقية للأصل قد تتغير حتى إذا لم يشهد النشاط الأساسي للشركة تغيرًا كبيرًا.
فإذا ارتفعت أسعار الفائدة، قد يستخدم المستثمرون معدلات خصم مختلفة للتدفقات النقدية المستقبلية.
وإذا تغير إدراك المخاطر، فقد تتغير العوائد المطلوبة.
وإذا ضعفت توقعات النمو الاقتصادي، فقد يعيد المستثمرون مراجعة توقعاتهم لقطاعات كاملة.
ونتيجة لذلك، قد تتحرك الأسعار بدرجة كبيرة حتى من دون تغير جوهري في أرباح الشركة الحالية أو في مستوى الإنتاج الحالي لسلعة ما.
لا توجد صيغة واحدة تفسر قيمة كل الأصول.
ترتبط قيمة الأسهم أساسًا بالملكية والأرباح والتدفقات النقدية والنمو والمخاطر. أما السندات فتدور قيمتها حول التدفقات النقدية التعاقدية وأسعار الفائدة وموعد الاستحقاق ومخاطر الائتمان. في حين ترتبط السلع بصورة أكثر مباشرة بالعرض والطلب الفعليين وتوقعات الأسعار المستقبلية.
والعامل المشترك هو أن المستثمرين يقيّمون باستمرار ما قد يقدمه الأصل مستقبلًا، وما المخاطر المرتبطة بالحصول على تلك المنافع.
ولهذا لا ينبغي التعامل مع السعر والقيمة باعتبارهما مفهومًا واحدًا.
السعر يمكن ملاحظته مباشرة، أما القيمة فهي تقدير.
يساعد فهم هذا الفرق المستثمرين على تفسير تحركات السوق ضمن إطار أكثر فائدة، سواء كانوا ينظرون إلى شركة أو سند أو سلعة أو أي أصل مالي آخر.
